Tendenze confermate
Uno sguardo alla storia del mercato dei capitali rivela che la leadership spesso cambia da un decennio all’altro, guidata da eventi economici e politici che determinano la gerarchia della performance delle classi di attivi. È pertanto fondamentale rivalutare periodicamente le forze gravitazionali nel sistema che plasmano le tendenze strutturali, ricordando che impiegano solitamente alcuni anni a emergere. I primi anni 2020 sono stati segnati da due principali crisi esterne: la pandemia di Covid-19 e la guerra in Ucraina. Tali eventi hanno causato discontinuità nelle forniture che hanno avuto un impatto significativo sulle economie occidentali e hanno sfumato il confine tra effetti ciclici e cambiamenti strutturali. Nel 2024 abbiamo assistito alla normalizzazione di molte variabili economiche, in particolare l’inflazione e la crescita – il che ha spianato la strada a un allentamento della politica monetaria negli Stati Uniti e in Europa. Dopo un’attenta analisi abbiamo concluso che le tendenze secolari che avevamo previsto alla fine del 2023 possono oggi essere confermate.
Gli attivi statunitensi e «fuori sistema» sono un passo avanti
Il mondo rimarrà multipolare nel 2025 e le politiche industriali e fiscali attive continueranno a guidare le economie in un contesto di reshoring strategico, come evidenziato dal numero crescente di ampi programmi di spesa pubblica negli Stati Uniti, in Europa e in Cina. La Cina è giunta al punto in cui il governo è disposto a intervenire per contrastare le forze deflazionistiche che colpiscono il settore privato. I risparmi elevati e la debole domanda interna, tuttavia, potrebbero persistere tenendo il Paese in una recessione di bilancio per gran parte del decennio. Il tema del superciclo di innovazione rimane valido, con un ampliamento dei settori che beneficeranno dei progressi dell’intelligenza artificiale (IA). Infine, le migliori performance dall’inizio del decennio rimangono attribuibili agli attivi statunitensi e agli attivi «fuori sistema» (ad es. oro e attivi digitali), caratterizzati da un’offerta limitata e da un isolamento da potenziali sanzioni occidentali.
Le azioni rimangono la nostra classe di attivi privilegiata
L’attuale pricing di mercato riflette un risultato macroeconomico positivo in quasi tutte le classi di attivi. Consideriamo l’investimento un’operazione relativa, pertanto ci focalizziamo su parametri di valutazione relativi piuttosto che assoluti. Dal punto di vista del rendimento, rispetto ai titoli di Stato statunitensi a lungo termine le azioni statunitensi sono meno attraenti di quanto non siano mai state dalla crisi finanziaria del 2007–2008. Il vantaggio del rendimento del flusso di cassa libero nelle azioni statunitensi a elevata capitalizzazione rispetto al rendimento dei titoli di Stato statunitensi decennali è scomparso. In ultima analisi, tuttavia, la corsa relativa tra le due classi di attivi dipenderà, in larga misura, dall’inflazione futura. Il rischio di shock dal lato dell’offerta è strutturalmente più elevato in un mondo multipolare in cui il dividendo della pace si è trasformato in una tassa sui conflitti. Di conseguenza, ci attendiamo che l’inflazione statunitense si assesti su una media più alta, pari al 3% anziché al 2%, nel corso di questo decennio – unitamente a una più elevata volatilità intorno a tale livello. Quindi, se da un lato le obbligazioni di Stato potrebbero apparire attraenti all’inizio, le azioni rimangono la nostra classe di attivi strategicamente privilegiata, il che è in linea con la nostra opinione fondamentale che gli attivi materiali dovrebbero sovraperformare gli attivi nominali in un tale scenario, come è avvenuto finora in questo decennio.
Un elemento cruciale nella storia dei mercati finanziari del secondo dopoguerra è la successione di cicli secolari di sovraperformance e sottoperformance negli Stati Uniti. Dal 1982 al 2000, i mercati azionari rialzisti secolari negli Stati Uniti sono stati sostenuti da importanti cicli di innovazione tecnologica, caratterizzati dall’avvento del personal computer e di Internet. Dal 2009, gli Stati Uniti si sono trovati in un altro mercato rialzista secolare, inizialmente alimentato dagli smartphone e dai loro ecosistemi. Più di recente, tuttavia, applicazioni supportate dall’IA generativa, in particolare modelli linguistici di grandi dimensioni, hanno spianato la strada a un’estensione della tendenza rialzista secolare principale per le azioni statunitensi a elevata capitalizzazione.
Fino al 2024, le principali azioni del settore della tecnologia dell’informazione statunitense che registravano un rendimento sul capitale investito senza precedenti e un flusso di cassa libero a livelli record erano cronicamente sottovalutate, in quanto gli investitori non credevano nella sostenibilità del loro flusso di cassa libero. La situazione è cambiata – e, oggi, la valutazione delle principali piattaforme digitali riflette la prospettiva di una prosecuzione della crescita storica e delle tendenze di generazione di flusso di cassa libero. La transizione da un ciclo tecnologico a un ciclo delle materie prime – quindi da un ciclo rialzista secolare a un ciclo ribassista secolare negli Stati Uniti – si verifica tipicamente insieme a una recessione statunitense (ad es. 1974, 1983, 2001 e 2008). Finché non si verifica una simile recessione è probabile che le tendenze in atto dal 2009 proseguano, anche se con un’ampiezza ridotta a causa degli attuali livelli di valutazione assoluta.