隨著特朗普總統的就職，我們可能馬上就將迎來一波政策新聞的洗禮。「讓美國再次偉大」的理念旨在讓美國在全球經濟的蛋糕中分得更大份額。談判策略也採取了震懾的方式。這兩者都意味著未來會有很多對抗和噪音。那麼，我們預期短期內會出現哪些話題，我們又是如何評估這些影響的呢？我們在以下重點闡述投資者應關注什麼：

稅收

特朗普在競選中承諾要麼延長即將到期的減稅措施，要麼推出新的措施。這些政策調整對增長前景至關重要，應會支持消費和投資，使美國經濟保持在接近過熱的狀態。儘管如此，金融市場（即收益率）已經開始成為約束預算的一個因素。

關稅

當談到特朗普提出的政策時，許多人首先想到的是貿易關稅。我們認為，從經濟和金融市場的影響來看，這並不合理，儘管我們確信關稅的主要目標並不是貿易本身，而是關於移民和犯罪等其他目標，這意味著關稅首先應被視為向其他國家施加壓力的一種工具。 

衡量特朗普徵收關稅可能性的一種方法是通過貴金屬市場。美國是最大的貴金屬期貨市場所在地（紐約），而歐洲則擁有最大的實物市場（倫敦和蘇黎世）。出於金融套利的原因，這些市場通常同步交易，從而實現成本效益對沖。根據供應情況和對沖需求，這需要將貴金屬進口到美國，而這些進口在期貨市場上可能會被徵收關稅。截至最近，紐約交易的黃金和白銀價格的溢價分別升至1.6%和2.7%，而過去兩年，這個數字的中位數分別為0.1%和0.2%。因此，市場暗示有15%和25%的可能性會徵收進口關稅。這支持了我們認為關稅成為向其他國家施加壓力的首要工具的觀點。

雖然上述觀點得到了支持，但需要指出的是，黃金和白銀市場屬經濟小眾市場，其價格差異也反映了市場特定因素，並不一定代表更廣泛的經濟動態，而且可能會被免除廣泛的關稅。銅或原油等其他大宗商品的交易價格差異更大，暗示實施關稅的可能性為40%-50%。儘管如此，在我們看來，市場特定因素對銅和原油的影響比對黃金和白銀更為突出，這就是為什麼我們認為市場隱含的實施關稅的可能性高於實際的關稅風險。

能源政策

生活成本是首要議題。然而，如今決定美國油氣供應的是經濟因素，而不是監管。放鬆管制不會引發鑽探熱潮。拜登（Biden）時代的《通脹削減法案》得到了共和黨的大力支持，因為大多數清潔能源投資都在中西部地區進行。該法案不太可能被完全廢除。鑒於其受歡迎程度，能源話題可能是議程上的首要議題，儘管燃料價格並非通脹問題。

地緣政治

能源市場是地緣政治及相關供應風險的主要晴雨表，尤其是在石油主導全球貿易、一些國家高度依賴石油收入的情況下。對俄羅斯的制裁、烏克蘭的運輸中斷以及沙特阿拉伯充足的剩餘產能為談判提供了很多選擇。與歐洲和中東達成協議的談判可能會立即啟動。這一過程會帶來暫時的不確定性，但結果可能是石油供應的增加而非減少。

移民

經濟增長和通脹面臨的最大風險可能是收緊移民的計劃。由於本土出生的勞動力增長陷入停滯，移民為就業增長貢獻了大部分力量。任何勞動力供應的短缺都有可能使經濟過熱並重新引發通脹。我們將觀察新政府如何平衡這一話題在政治上的受歡迎程度及其經濟風險。

新興市場

自去年10月以來，新興市場股票跑輸發達市場，主要原因在於美國關稅政策存在不確定性，美元走強，以及美聯儲（US Federal Reserve）降息預期消退。展望未來，新興市場資產的下一個重大事件是特朗普的就職日，以及他上任後的初期是否會優先推出全面的貿易政策和關稅。雖然這些措施的時機和範圍仍存在不確定性，但有跡象顯示，各方正在努力減少潛在經濟風險。

有幾項指標顯示，市場情緒可能發生了變化。首先，一級經紀商的自由資金流動。數據顯示，做多美元兌新興市場貨幣的倉位創歷史新高。其次，上週發布的報告指出，特朗普的經濟團隊討論了分批或有針對性地實行關稅。第三，上週五特朗普和中國國家主席習近平（Xi Jinping）之間的通話助長了中美關係可能不會如預期那麼糟糕的樂觀情緒。第四，對關稅敏感的新興市場行業，包括金屬、礦產、基建和汽車，未來兩年的盈利增速預期雖然持續下修，但依然高於2018-2019年貿易戰期間。

這對投資者意味著什麼？

我們預計關稅和地緣政治將被頻繁用於達成交易，而在此過程中，將會產生大量噪音和暫時的不確定性。但我們認為特朗普2.0時代，關稅的主要目標並不是貿易本身，其目標是在地緣政治和移民等領域達成重要協議，以及向其他國家施加壓力。然而，利率、勞動力和石油市場的現實將阻礙這些目標的實現。

在新一屆美國政府的意圖更加明朗化之前，我們建議投資者保持謹慎，因為當前新興市場股票的風險仍高於短期收益。