整体形势

周日德国联邦选举的初步结果与民调大体一致，保守派赢得选举，成为新选出的议会中最大的党派集团。对通胀和移民等议题的强烈关注帮助选择党在选民中获得了不错的成绩，位列基民盟/基社盟之后获得了第二名。同时，基民盟/基社盟明确排除了与选择党组成联合政府的可能性，这使其参与政府的可能性微乎其微。社民党赢得152个议席，远超绿党，基民盟/基社盟与社民党组成联合政府似乎是可能的，因为他们在新议会中拥有足够的席位，可以形成微弱多数。在以下部分，我们分析了这对经济可能意味着什么的四个关键要点。

1. 新政府有机会解决结构性问题

德国经济正遭受一系列结构性问题和周期性逆风的困扰，比如劳动力成本大幅上升。鉴于其财政上的正统立场，一个由保守派领导的新政府至少有机会解决部分结构性问题（例如，通过放宽当前的债务规则来提高公共投资），这应该可以防止选民对财政政策滑向挥霍的怀疑。

2. 废除债务将面临挑战

同时，废除或改革宪法中的“债务刹车”将面临挑战，因为执政的基民盟/基社盟与社民党的联合政府需要三分之二的议会多数才能推动这项计划，这需要争取绿党和左派的支持，而选择党对此是表示反对的。我们认为，新政府面临的门槛可能较低，有机会暂停债务规则以增加对基础设施和国防的投资，而这些领域的净投资风险为负，可能导致资本存量收缩。政治变革在刺激经济方面的作用可能未必令人满意，因此我们预计经济增长要到2026年才能恢复。

3. 政府加大支出可能驱动收益率上升

关注焦点已经转向欧洲债券市场对德国政府可能加大支出（尤其是按照美国政府的要求加大军事支出）的反应。市场普遍认为，德国政治格局的变化，包括上周末大选之后领导人的变化，意味着德国将会加大财政支出力度。

此外，还有人希望德国能够利用财政杠杆，走出2022年以来的经济困境。因此，我们看到本月德国政府债券收益率上升，收益率曲线陡峭化，即长期利率相对于短期利率上升，全面推升了欧元债券收益率。此外，欧洲企业债券发行人的信用利差也已经收紧，反映出投资者的信心增强。

4. 政局变化带来新机会

政局的变化确实带来了一些机会，在我们看来，德国无疑拥有足够的财政空间。尽管如此，我们不应期待新一届国会议员会不计代价地大开财政支出的闸门。考虑到国会席位的分配情况，取消被称为“债务刹车”的债务上限并不容易。我们也可能会看到德国通过其他措施保障更多的国防支出，并有可能增加基础设施支出。因此，虽然收益率上升和信用利差收紧有一定的理由，但我们认为这一趋势不会持续太久。

这对投资者意味着什么？

上周末德国举行大选之后，领导人的变更已经成为定局。鉴于市场早已预料到这个结果，我们可以确认这一点。德国自立自强的故事可能还需要耐心等待才能成为现实，但我们认为新一届政府将在复活节之前顺利组建并运作，重大的政策变化将在夏季假期之前出台。

总体而言，我们仍然认为可以在投资组合中增持欧元债券久期敞口，并认为没有理由增加欧元信用风险或卖出欧元区边缘国家债券。