能源市场：欧洲陷入焦虑

由于对冬季气温的担忧，大西洋两岸国家的天然气价格都在飙升。北美正在为冬天的第一个寒潮做准备，欧洲则担心本周晚些时候将会再次出现所谓的“黑暗无风期”。过去几天欧洲预测天气将会转寒，同时风速条件较差，加剧了天然气价格的反弹。

欧洲似乎非常担心冬天的能源供应。在疫情之前，即使是在更紧的供应条件下，天然气价格对类似天气事件的反应也较弱。确实在过去两周，随着天气转寒，加上风速条件较差，能源需求应声上涨，导致仓储水平迅速回落至平均值。然而，这一季的仓储量足够充裕，足以应对需求的上升。

由于结构性和周期性原因，欧洲的天然气需求趋于下降。海外进口已经完全替代了俄罗斯供应的天然气，目前没有明显的缺口。此外，太阳能发电容量的强劲扩张意味着发电厂的天然气需求在春季提前开始回落。相应的，需要动用天然气仓储来应对需求上升的冬季窗口越来越短。尽管如此，欧洲仍然担心供应问题，为进口付费的意愿非常强，甚至达到了不必要的水平。目前为液化天然气贸易支付的价格远高于生产和物流成本，而市场上并没有任何稀缺迹象。

在北美，天然气价格低迷的阶段可能即将结束。液化天然气出口在未来几年预计会强劲增长，因为新终端将陆续投入使用，第一批将在今年冬天正式上线。为满足需求的增长，价格必须稳定在每百万英热单位3美元左右，以激励天然气的钻探和生产活动。在此基础上，我们作出了长期预测。由于近期的价格波动和季节性因素，我们将评级从“乐观”下调至“中性”，同时上调了短期预测。

股票策略：上调周期性消费板块评级，下调公用事业评级

展望2025年，我们看到周期性消费板块（即受经济影响较大的股票，如航空公司和奢侈品）具有潜在利好因素。特别是在美国，消费者信心增强和实际可支配收入增加提供了有利背景。尽管如此，选择性投资仍然至关重要，因为许多细分市场都面临着结构性颠覆的风险，例如电动化及自动驾驶趋势对汽车行业的影响、互联网平台对媒体行业的影响、电子商务的兴起对零售业的影响等。

从地区来看，我们更看好美国的周期性消费股，该板块受上述挑战影响较小，有望从更强劲的经济前景中受益。对于奢侈品和汽车制造商占主导地位的欧洲周期性消费板块，我们保持谨慎立场。奢侈品板块继续面临中国需求疲软的困境，而汽车制造商则面临结构性挑战和额外的关税风险。不过，这些风险在很大程度上已经反映在其细分板块的定价中，我们的分析师认为部分优质股票具有投资价值，但可能需要一段时间才能显现出来。 

公用事业板块方面，其今年迄今的表现与大市一致，但我们预计2025年将面临逆风，因为长期收益率上升和经济活动走强通常会给这一防御性的类债券板块带来压力。在公用事业板块中，我们更看好欧洲的公司），因为欧洲债券收益率的上行风险较低，稳健的盈利势头未被充分认可，并且近期股价对美国大选的反应有些过度。 

这对投资者意味着什么？

随着寒冬的临近，天然气价格正在飙升。欧洲对能源供应的担忧是过度的。仓储量足以应对需求的上升。与此同时，随着出口增加，新的终端投入使用，北美能源价格低迷的阶段可能即将进入尾声。 

股票市场方面，美国的周期股具备有利条件，有望受益于更为强劲的经济前景，而欧洲的周期股则受到中国需求疲软和行业结构性颠覆的双重影响而面临持续挑战。我们将周期性消费股的评级上调至“中性”。相对的，将公用事业股的评级下调至“减持”，因为收益率上升和经济活动加速对这一传统的防御性板块构成逆风。