标普500指数在72周后首次出现10%的回调。鉴于美国以外的股票市场并未受到影响，并且此次下跌表现为一次最为持续的连续抛售，此次回调显得有些不同寻常。标普500指数连续16天未出现两日正回报。除此之外，标普500指数与黄金的比率已跌至四年新低，并有可能跌至2020年的低点。

现在看来，新上任的美国领导人并不喜欢持有世界储备货币的代价。相反，他们更倾向于让美元贬值，以及在贸易关系上与其他国家扯平。然而，这也是有代价的：美国国内可能面临轻微的经济衰退，因为不确定性和进口商品价格上涨即使对财力雄厚的美国家庭来说也是一大挑战。对于投资者来说，这意味着与其坚持过去的牛市趋势，不如承认美国政策制定者正在亲手终结美国的例外主义。因此，全球投资者也不得不追随这一趋势，并且积极寻找实现多元化投资的机会。   

美国财政挥霍时代的终结

根据最近的发展，我们下调了对信息技术行业和美国股票的长期“乐观”立场。自 2022 年 10 月以来，信息技术行业一直处于股票牛市的前沿，其表现明显优于大市（美元总回报率+101%对比+62%）。然而，进入 2025 年，市场普遍对美股持极度乐观的态度，导致估值偏高。在我们的《2025 年市场展望》中，我们预计在经过了两年的高集中度回报之后，市场领涨板块将扩大到美国科技股以外的范围，呈现更广泛的分布。   

美国财政大幅扩张和欧洲财政紧缩政策同时结束，引发了从美国股票向非美国股票的急剧重新配置。这种差异是否可持续，取决于美国经济放缓是会继续受到控制，还是会升级为全面衰退。如果是温和的放缓，我们预计向非美国股票的轮动将持续，原因是其相对估值更具吸引力。然而，如果美国陷入衰退，引发更广泛的熊市，其他股市——尤其是欧洲股市——也难以独善其身。目前，由于美股处于超卖状态，短期内可能出现反弹，我们认为这是在未来几周进一步多元化投资非美国市场的机会，但投资者可在哪里寻找机会？

如何多元化投资非美国股市

在欧洲，我们看好德国中市值股和瑞士股，后者兼具防御性和合理的估值。在亚洲，我们维持对中国股票的“增持”立场，因其仍处于周期性牛市，而印度股票则提供长期结构性增长的机会。在信息技术板块，相对于硬件和半导体，我们仍然更看好软件。

黄金：避险投资者逐步重回市场

虽然黄金突破每盎司3,000美元似乎更多只是一个时间问题，但这仍然标志着一个重要的里程碑。回顾过去，令人惊讶的是，以往的里程碑总是在危机时期实现的。2009年，在全球金融危机期间，黄金首次突破每盎司1,000美元。然后在新冠疫情期间，黄金价格突破了每盎司2,000美元。虽然我们认为把现在的情况称为“危机”还为时过早，但显然，特朗普总统反复无常的政策引发了人们对美国经济走向的担忧，成为推动金价上涨的关键因素。

美国经济增长的前景和美国政治再度成为黄金市场的主导因素，而此前它们不过是波动的源头。尽管经济衰退似乎并非迫在眉睫，但经济增长放缓和金融市场避险情绪的上升应该足以吸引避险投资者重返市场。有实物支持的产品持仓量（我们衡量西方世界避险需求的首选指标）最近再次录得资金流入。这一方面是由于美国债券收益率下降，另一方面也是由于投资组合从风险资产向黄金等避险资产重新配置的原因。

如何应对最近的市场走势？

尽管很难想象在美国股市持续下跌时，其他股市还能逆势而上，但投资者可以考虑利用短期反弹机会来削减美国股票，同时分散投资于欧洲金融和工业股、德国中市值股、瑞士股票以及和避险资产。不过，我们不要忘记，在这样的环境下，投资纪律非常重要——现在甚至比以往任何时候都更加重要。